6月30日，伦敦金盘面让持仓者捏了一把冷汗。

当天，金价一路下探，最低触及3942.43美元/盎司，刺破4000美元整数关口，创下2026年以来新低。社交平台上，“黄金牛市彻底终结”的论调再次刷屏。

恐慌并未持续。随着黄金性价比凸显，买盘资金持续涌入，金价在7月迎来反弹，当前已站稳4050美元/盎司，并收复5日、10日和20日均线。

这不是一次偶然的技术反弹。过去三周，4000美元关口已数次经受空头考验，每一次刺破都迅速收回。一个尖锐的问题随之浮现：当上半年砸盘的所有利空都还在时，黄金为什么跌不动了？

答案是，黄金的暴力回调，早已将市场的悲观预期推至极致。回顾整个上半年，金价在1月29日触及5598.75美元/盎司的历史峰值。当月虽现月末回撤，仍大涨13.01%，2月再接再厉上涨8.91%，彼时多头气势如虹。然而自3月起，形势急转直下，3月、4月、5月、6月分别下跌11.54%、1.02%、1.80%和11.69%，半年内从高点最大回撤接近30%，多头信心几乎被彻底击溃。

压垮金价的三重利空，在3月至6月间集中释放。美伊冲突推高原油价格，通胀粘性预期重燃。美联储新任主席沃什释放鹰派信号，市场预期从“全年降息3次”急转至“年内可能加息2次”。美元指数与美债收益率同步走高，无息黄金的持有成本被大幅抬升。三重压力连环打击下，金价节节败退，二季度单季跌幅达14.17%，创下2013年以来最差季度表现。但也正是这轮持续4个月、幅度惊人的下跌，让利空得到了充分消化，为7月的止跌企稳埋下了伏笔。

进入7月，市场对利空的反应模式发生了根本性转变。最直观的信号是，利空依然在释放，金价却不再创新低。近期美伊冲突烈度再度升级，霍尔木兹海峡航运受阻风险升温，国际原油价格7月涨幅超过25%。按照以前的逻辑，油价上涨会推升通胀预期，进而强化加息预期，最终打压黄金。但这一次，美元指数和美债收益率确实随之上行，黄金却没有跟随下跌，反而走出了独立的触底回升行情。

在技术分析中，“该跌不跌”是一种极具指示意义的盘面信号。当市场面对明确利空却拒绝下行，往往意味着卖方力量已经衰竭，多空对比正在发生根本性逆转。历史上，黄金在2015年、2018年和2022年的三次重要底部，都曾出现过类似的盘面特征。利空消息不断冲击，价格却死死守住关键支撑，随后无一例外地展开了一轮趋势性上涨。当前黄金在4000美元关口的反复拉锯，正在重演这一经典剧本。

而除去技术层面的信号以外，“该跌不跌”之所以值得重视，还因为它背后正站着三股即将接力的上涨动能。

推动黄金企稳的第一重支撑，来自权益市场的风格切换。过去几年，全球科技股在AI浪潮推动下持续走牛，海量资金涌入科技股，对黄金形成显著分流。但7月后，科技股行情明显疲态，韩股去杠杆带动全球科技股普跌，市场亏钱效应快速扩散。当科技股赚钱效应消退，资金风险偏好自然回落，部分从科技股撤出的资金需要寻找新的避风港。黄金作为传统避险资产，兼具抗通胀和分散组合风险的属性，自然会进入配置型资金的视野。

第二重也是核心的反转动力，来自美国基本面的边际走弱。6月美国CPI同比从4.2%大幅回落至3.5%，远低于市场预期，核心CPI同比也降至2.6%，通胀压力的缓解速度超出了美联储的预判。就业市场信号同样值得警惕，6月非农新增就业仅5.7万人，远低于预期的11.5万人，且前两月数据累计下修7.4万人，美国经济出现失速的风险正在上升。

美国经济的K型分化，正在为美联储的政策转向埋下伏笔。AI相关的科技产业维持高景气，但传统制造业、零售业、地产业持续承压，居民实际收入增速已经跑输通胀，消费动能逐步衰减。一旦AI资本开支的拉动效应边际减弱，美国经济下行压力将快速显现，美联储的政策立场可能迅速转向。

第三重也是最坚实的底层基础，是全球央行的持续购金。世界黄金协会最新发布的2026年度央行储备调查显示，45%的央行明确计划在未来12个月内增持黄金，这一比例较2024年的29%大幅提升，刷新历史纪录。同时，83%的受访者预期未来五年黄金在本国储备资产中的占比将会提升。这种来自官方的刚性买盘，相当于在底部给金价垫上了一层厚厚的安全垫，使得黄金大幅跌破4000美元的概率变得极低。

确认底部区域，不意味着马上迎来单边牛市。短期来看，美联储7月议息会议仍可能释放鹰派信号，美元和美债收益率还有上行空间，黄金大概率会在4000至4300美元区间反复震荡磨底，过程中不排除再次测试4000美元支撑。对于普通投资者，眼下最忌讳的是满仓抄底赌反转。更稳妥的策略，是将黄金作为组合配置的一部分，逢价格回落分批建仓，用时间换空间。

站在当前时点回头看，上半年的暴跌更像是一轮长牛行情中的技术性调整，而非趋势的终结。黄金的核心定价逻辑，包括美元信用体系的长期弱化、全球地缘格局的持续动荡以及各国央行的储备多元化需求，都没有发生本质改变。

当市场情绪从极度乐观转向极度悲观，当所有利空都已经反映在价格里，当央行用真金白银在4000美元一线持续接盘，底部区域的轮廓已经非常清晰。对于具备中长期视角的投资者而言，当前位置的黄金展现出不错的风险收益比，适当配置的窗口期正在打开。

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本文由公众号“星图金融研究院”原创，作者为星图金融研究院研究员武泽伟。

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编辑：胡伟